央行終于在時(shí)隔兩年多后降息了。貨幣政策出手當(dāng)然是奔著經(jīng)濟(jì)面的不景氣去的，問(wèn)題是，到底是經(jīng)濟(jì)的哪一根神經(jīng)真正觸痛了央行？PMI、股市、樓市，還是地方債？
這幾天，朋友圈流傳這樣一篇文章：《11·21降息：寫(xiě)給地方政府最后的情書(shū)》。這顯然不能用陰謀論來(lái)簡(jiǎn)單否定。要知道，臨近年末，地方債正面臨償債高峰期和債務(wù)清理“解剖期”的雙重重壓。這個(gè)時(shí)候的“不對(duì)稱(chēng)降息”確實(shí)讓地方政府大松了一口氣。
“好比雪中送炭……又好像千斤重?fù)?dān)減輕了?！?1月25日，西南某省一位要求匿名的政府官員告訴《華夏時(shí)報(bào)》記者，各地方政府身上背負(fù)的巨額債務(wù)，在降息后舊債成本略有降低，更重要的則是，未來(lái)自主發(fā)債利率下行。
根據(jù)審計(jì)署發(fā)布的報(bào)告，截至2013年6月底，地方政府負(fù)有償還責(zé)任的債務(wù)10.8萬(wàn)億元，再加上或有債務(wù)，地方債總額為17.9萬(wàn)億元。今明兩年進(jìn)入還債高峰值，總計(jì)有6.3萬(wàn)億元地方債務(wù)急需償還，各地政府面臨大考。
11月21日晚間突然降息，央行方面稱(chēng)“為了穩(wěn)增長(zhǎng)以及緩解企業(yè)融資成本”。國(guó)泰君安首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家林采宜則認(rèn)為，資金流向自有其規(guī)律，“這次降息主要受益于地方債和房地產(chǎn)，對(duì)個(gè)體企業(yè)貸款成本下降關(guān)系不大?！奔幢闳绱耍浾哒{(diào)查發(fā)現(xiàn)，巨額地方債未來(lái)解構(gòu)及償還仍將是一場(chǎng)驚險(xiǎn)、漫長(zhǎng)之旅。
年終臨危一救
又到年終還債時(shí)，“心情哪里能好起來(lái)？”上述西南某省政府官員稱(chēng)，年末地方債清理提上日程，同時(shí)到期債務(wù)要還，這令各地政府壓力增加。
根據(jù)審計(jì)署發(fā)布的報(bào)告，今明兩年到期債務(wù)共計(jì)4.2萬(wàn)億元，再加上或有債務(wù)部分，地方政府今明兩年則有6.3萬(wàn)億元債務(wù)到期。另一方面，由于每年各地投資的現(xiàn)實(shí)需求，地方債務(wù)還像滾雪球一樣越滾越大。舊賬部分需要展期，新的到期債務(wù)需要償還，如何騰挪資金成為各地政府的大難題。
央行11月21日宣布降息，一年期貸款基準(zhǔn)利率下調(diào)0.4個(gè)百分點(diǎn)至5.6%，一年期存款基準(zhǔn)利率下調(diào)0.25個(gè)百分點(diǎn)至2.75%?！暗胤絺糠掷式档土?！”江蘇某地級(jí)市審計(jì)局人士聽(tīng)聞降息消息后，第一反應(yīng)就是地方債成本將有所下降。
根據(jù)審計(jì)署報(bào)告，17.9萬(wàn)億元地方債規(guī)模中，銀行貸款約為10.12萬(wàn)億元，占比為56.56%。此次一年期貸款利率下降0.4個(gè)百分點(diǎn)，粗略計(jì)算地方政府在一年期貸款利息方面至少節(jié)省404.8億元。
央行降息究竟為誰(shuí)而降？林采宜認(rèn)為，真正受益的是地方政府和房地產(chǎn)行業(yè)， 企業(yè)并不是真正的受益者，“企業(yè)融資難、融資貴與基準(zhǔn)利率的高低沒(méi)有直接關(guān)系，利率高時(shí)銀行按大數(shù)原則還愿意借，比如20%的利率我就拼了，但現(xiàn)在5%根本就不借給你了。降息改變不了商業(yè)銀行對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的判斷，利率取決于融資者的承受能力和貸款者對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的定價(jià)”。
一家股份制銀行江蘇常州分行人士稱(chēng)，降息直接降低了地方政府政融平臺(tái)在銀行的利息支出和財(cái)務(wù)成本，“但非銀行融資包括私募債、信托等利率是固定的，這部分沒(méi)法降”。
各地政府受惠此次降息，更大的好處似乎還在后頭。林采宜稱(chēng)，對(duì)接下來(lái)各地政府自行發(fā)債有好處，“因?yàn)榈胤絺l(fā)行利率與基準(zhǔn)利率掛鉤，降息直接拉低了地方債發(fā)行成本?！?BR>
目前，多地政府正在試行地方債，以公開(kāi)和透明的方式，逐漸替代之前通過(guò)銀行、信托等方式的高利率融資渠道，發(fā)地方債不僅可以用于地方政府項(xiàng)目，也可以用于借新還舊，以低利率資金來(lái)償還之前的高利債務(wù)。2014年以來(lái)，地方政府自行發(fā)債的規(guī)模達(dá)到4000億元，試點(diǎn)省份也由此前的4個(gè)增至10個(gè)。
債務(wù)自擔(dān)困局
地方債務(wù)正面臨清理和整頓，此前市場(chǎng)一直認(rèn)為中央政府會(huì)兜底，但現(xiàn)在情形正在改變。
10月2日，國(guó)務(wù)院出臺(tái)了43號(hào)文，即《關(guān)于加強(qiáng)地方政府性債務(wù)管理的意見(jiàn)》，明確了“地方政府對(duì)其舉借的債務(wù)負(fù)有償還責(zé)任，中央政府實(shí)行不救助原則”。隨后，財(cái)政部配套下發(fā)《地方政府存量債務(wù)納入預(yù)算管理清理甄別辦法》，地方債務(wù)的甄別和清理提上日程，按規(guī)定，2015年1月5日省級(jí)財(cái)政部門(mén)需上報(bào)結(jié)果。地方政府必須對(duì)存量債務(wù)分類(lèi)，哪部分劃入政府性債務(wù)，哪些劃入城投公司列入非政府性債務(wù)。
“納入政府性債務(wù)肯定要還，沒(méi)有納入其中的，與之前相比風(fēng)險(xiǎn)肯定增加了。”上述西南某省政府官員稱(chēng)，未來(lái)非政府性地方債違約的可能性理論上增加了。
“國(guó)家希望打破地方債此前的剛性?xún)陡?，但是地方政府肯定是不想破，體現(xiàn)到具體個(gè)案上，沒(méi)有人愿意成為第一個(gè)”。一家資信評(píng)估公司負(fù)責(zé)人告訴本報(bào)記者，未來(lái)地方債違約中央兜底的可能性降低，但違約還為時(shí)過(guò)早。2011年云南城投債風(fēng)波引發(fā)了債市強(qiáng)震，所以無(wú)論哪個(gè)地方政府，都不希望曝出地方債危機(jī)。
而從各個(gè)地方政府負(fù)債水平來(lái)看，北京、重慶、貴州、云南、湖北、上海、吉林的債務(wù)壓力組成“第一梯隊(duì)”，總債務(wù)率均超過(guò)80%，負(fù)有償還責(zé)任的債務(wù)率均超過(guò)70%。
地方政府債務(wù)高企只是一方面，債務(wù)結(jié)構(gòu)性風(fēng)險(xiǎn)和債務(wù)期限錯(cuò)配帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)更大。民生證券研究院執(zhí)行院長(zhǎng)管清友稱(chēng)，部分市縣級(jí)地區(qū)財(cái)政資金可能難以還本付息，有可能成為地方債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的引爆點(diǎn)，原因是地方債務(wù)結(jié)構(gòu)集中于低級(jí)別政府，從直接負(fù)有償還責(zé)任的債務(wù)和或有債務(wù)合計(jì)來(lái)看，市縣級(jí)占比約70%，省級(jí)僅占比約30%。此外，地方債務(wù)集中于中長(zhǎng)期資產(chǎn)，面臨流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。從地方債務(wù)的資金投向看，主要用于市政和交通運(yùn)輸?shù)乳L(zhǎng)期項(xiàng)目。
“兩者相加可能導(dǎo)致償債高峰期地方政府資金鏈面臨流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)?！惫芮逵逊Q(chēng)。
政府強(qiáng)調(diào)地方債總體可控，但是個(gè)別風(fēng)險(xiǎn)難防。東方證券根據(jù)上述審計(jì)署報(bào)告統(tǒng)計(jì)，地方政府舉債的主體，主要是通過(guò)地方融資平臺(tái)和政府部門(mén)、機(jī)構(gòu)以及國(guó)有企業(yè)，其中地方政府融資平臺(tái)融資占比高達(dá)近39%；其次是政府部門(mén)機(jī)構(gòu)超過(guò)22%，國(guó)有企業(yè)超過(guò)17%。過(guò)去地方政府融資渠道既包括低利率的銀行借貸、BT模式和發(fā)行債券，還包括了信托和私募等高利率的融資模式。
過(guò)去幾年各地政府大力舉債的同時(shí)，債務(wù)不透明導(dǎo)致債務(wù)成本高企，更使得地方債面臨巨額兌付壓力?！敖鼛啄赉y行利率和影子銀行利率高企，政府的償債壓力越來(lái)越大?！币毁Y信評(píng)估公司負(fù)責(zé)人認(rèn)為，解決政府債務(wù)困境，未來(lái)繼續(xù)降息能夠進(jìn)一步舒緩壓力。
長(zhǎng)期壓力待解
巨額地方債仿如懸在地方政府頭上的一把利劍，如何化解成為當(dāng)務(wù)之急。
11月26日，全國(guó)人大財(cái)政經(jīng)濟(jì)委員會(huì)副主任尹中卿表示，地方債在經(jīng)濟(jì)增速上行的條件下，可以在上升過(guò)程中不斷化解、隱蔽起來(lái)；但在房地產(chǎn)價(jià)格變動(dòng)、去產(chǎn)能化等市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)中，再與地方經(jīng)濟(jì)交織在一起，化解起來(lái)就太難了。
舊債壓身，但新債還要繼續(xù)下去，市場(chǎng)預(yù)計(jì)今年獲批的基建項(xiàng)目總投資額度將破萬(wàn)億。11月5日，國(guó)家發(fā)改委批復(fù)了7條鐵路的投資建設(shè)項(xiàng)目，投資總額為1998.6億元。自今年7月份起，國(guó)家發(fā)改委批復(fù)了包括鐵路、公路、機(jī)場(chǎng)及碼頭在內(nèi)的多項(xiàng)基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目，涉及金額已超過(guò)7100億元。
為了告別過(guò)去地方融資平臺(tái)過(guò)度舉債以及不透明的舊模式，近年開(kāi)始嘗試省級(jí)地方政府自主發(fā)債。2011年，上海、深圳等四地被批準(zhǔn)嘗試自發(fā)政府債券三年后，2014年終于啟動(dòng)了“自發(fā)自還”發(fā)債模式，在國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)的發(fā)債規(guī)模限額內(nèi)，試點(diǎn)地區(qū)可自行發(fā)行當(dāng)?shù)卣畟?、支付利息和償還本金。
在林采宜看來(lái)，政府適度舉債是合理的，“對(duì)于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和調(diào)整有幫助，關(guān)鍵不是不讓地方負(fù)債，而是規(guī)范管理資產(chǎn)負(fù)債表。限制地方政府債務(wù)不是主要目的，規(guī)范管理才是主要目的。地方債務(wù)的可怕在于債務(wù)不透明，同時(shí)債務(wù)成本非常高。”
一個(gè)不容忽視的現(xiàn)實(shí)是，地方債務(wù)壓力仍將持續(xù)。雖然走過(guò)今明兩年償債高峰期，2016年和2017年的地方債務(wù)到期余額僅分別為1.9億元和1.4億元，但再加上這幾年新債務(wù)的滾動(dòng)以及原有債務(wù)的展期，屆時(shí)實(shí)際需償還的應(yīng)該還要更多。
那么地方債務(wù)在融資成本上是否還可以期待更低？上述江蘇省審計(jì)局人士認(rèn)為，銀行降息只能部分緩解壓力，畢竟地方債的總量太大了，但或許在融資價(jià)格方面，更大的下降空間會(huì)打開(kāi)。
“將來(lái)上海自貿(mào)區(qū)通道打開(kāi)，各地政府如果被允許到這里向海外投資者發(fā)債融資，那成本又會(huì)低更多。”林采宜認(rèn)為，地方政府債務(wù)信用級(jí)別較高，海外投資人會(huì)青睞。
