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近日，中共中央辦公廳、國(guó)務(wù)院辦公廳正式印發(fā)了《關(guān)于加強(qiáng)國(guó)有企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債約束的指導(dǎo)意見(jiàn)》（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“意見(jiàn)”），對(duì)當(dāng)前降低國(guó)有企業(yè)杠桿率、防范化解重大風(fēng)險(xiǎn)等提出了明確要求。文件主要包含總體要求、分類(lèi)確定約束指標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)、完善自我約束機(jī)制、強(qiáng)化外部約束機(jī)制、加強(qiáng)配套措施、加強(qiáng)組織實(shí)施等六個(gè)方面。

（一）國(guó)有企業(yè)成為當(dāng)前主要負(fù)債主體，構(gòu)成潛在重大風(fēng)險(xiǎn)

過(guò)去十年，信貸規(guī)模高速增長(zhǎng)，投資拉動(dòng)的發(fā)展模式對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)保持持續(xù)穩(wěn)定增長(zhǎng)有著一定的推動(dòng)作用。而當(dāng)前，單純依靠信貸增加和投資拉動(dòng)對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的拉動(dòng)作用越來(lái)越不明顯，邊際效應(yīng)越來(lái)越低，隨之而來(lái)的是中國(guó)經(jīng)濟(jì)的總體風(fēng)險(xiǎn)卻越來(lái)越高。

十余載的信貸擴(kuò)張帶來(lái)了巨大的債務(wù)規(guī)模，高債務(wù)杠桿、高信用風(fēng)險(xiǎn)成為中國(guó)經(jīng)濟(jì)可持續(xù)增長(zhǎng)的“灰犀牛”，開(kāi)始影響中國(guó)金融的穩(wěn)定性。為此，中央政府近兩年來(lái)逐步收緊信貸政策、強(qiáng)化金融監(jiān)管，并將“去杠桿”列為宏觀政策的主要目標(biāo)，防范系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)成為宏觀經(jīng)濟(jì)的主旋律。

根據(jù)相關(guān)統(tǒng)計(jì)，截止2017年底，我國(guó)債務(wù)總額達(dá)184.5萬(wàn)億元，其中企業(yè)債務(wù)近100萬(wàn)億元。這當(dāng)中，企業(yè)債務(wù)的2/3以上又聚集在國(guó)有企業(yè)，且國(guó)有企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率普遍高出同期民營(yíng)企業(yè)。因此，2018年4月2日中央財(cái)經(jīng)委員會(huì)首次提到結(jié)構(gòu)性去杠桿，并明確國(guó)有企業(yè)是結(jié)構(gòu)性去杠桿的主體之一。

（二）國(guó)家對(duì)國(guó)有企業(yè)降杠桿、防風(fēng)險(xiǎn)的充分重視

近年來(lái)陸續(xù)召開(kāi)的黨的十九大、中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議、中央財(cái)經(jīng)委員會(huì)會(huì)議、國(guó)務(wù)院會(huì)議、金融工作會(huì)議等，都多次提到“堅(jiān)決打好防范化解重大風(fēng)險(xiǎn)”，并將其列為三大攻堅(jiān)戰(zhàn)之首，這與意見(jiàn)開(kāi)篇提及的精神不謀而合。意見(jiàn)于5月11日在中央全面深化改革委員會(huì)第二次會(huì)議上審議通過(guò)，并由中共中央辦公廳、國(guó)務(wù)院辦公廳聯(lián)合印發(fā)，相較于前期關(guān)于國(guó)有企業(yè)的發(fā)文來(lái)看，規(guī)格較高，足以看出中央對(duì)此項(xiàng)工作的重視程度。

（三）國(guó)有企業(yè)以其更強(qiáng)的融資能力影響國(guó)家調(diào)控政策效果

國(guó)有企業(yè)，尤其是地方政府融資平臺(tái)和僵尸企業(yè)，憑借其良好的政企關(guān)系往往具備更強(qiáng)的融資能力，造成資金“黑洞”，嚴(yán)重影響到國(guó)家財(cái)政及貨幣政策的實(shí)施效果，尤其在經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型期，企業(yè)經(jīng)營(yíng)成本高企，國(guó)有企業(yè)會(huì)對(duì)民營(yíng)經(jīng)濟(jì)帶來(lái)一定的擠出效應(yīng)，不利于國(guó)家經(jīng)濟(jì)的長(zhǎng)期穩(wěn)定發(fā)展。

（一）降杠桿、減負(fù)債成為平臺(tái)公司未來(lái)一項(xiàng)特別重要工作

意見(jiàn)的核心內(nèi)容在于“加強(qiáng)國(guó)有企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債約束，降低國(guó)有企業(yè)杠桿率”。這不僅是打好防范化解重大風(fēng)險(xiǎn)攻堅(jiān)戰(zhàn)的重要舉措，也成為未來(lái)一段時(shí)間內(nèi)國(guó)有企業(yè)的一項(xiàng)重要工作內(nèi)容。平臺(tái)公司作為地方主要的國(guó)有企業(yè)，一直以來(lái)舉債融資是其存在的重要價(jià)值。目前，平臺(tái)公司債務(wù)普遍處于較高水平，從這個(gè)角度來(lái)看，將來(lái)一段時(shí)間內(nèi)平臺(tái)公司降低杠桿水平、進(jìn)行資產(chǎn)負(fù)債約束、防范化解債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)將是其特別重要的工作內(nèi)容之一。根據(jù)文件要求，“加強(qiáng)資產(chǎn)負(fù)債約束日常管理”，“將降杠桿減負(fù)債成效作為企業(yè)考核和評(píng)價(jià)的重要內(nèi)容”，平臺(tái)公司自然不敢怠慢，這甚至?xí)D壓現(xiàn)有的融資工作任務(wù)，不過(guò)對(duì)倒逼平臺(tái)公司轉(zhuǎn)型發(fā)展、統(tǒng)籌投融資工作、合理優(yōu)化債務(wù)結(jié)構(gòu)和控制債務(wù)水平等起到積極的作用。

（二）如何確定平臺(tái)公司的相關(guān)約束標(biāo)準(zhǔn)或?qū)⒊蔀殡y點(diǎn)

意見(jiàn)提到“針對(duì)不同行業(yè)、不同類(lèi)型國(guó)有企業(yè)實(shí)行分類(lèi)管理并動(dòng)態(tài)調(diào)整”，“原則上以行業(yè)的平均資產(chǎn)負(fù)債率為基準(zhǔn)線，在基準(zhǔn)線基礎(chǔ)之上加5個(gè)百分點(diǎn)為預(yù)警線，加10個(gè)百分點(diǎn)為重點(diǎn)監(jiān)管線”。平臺(tái)公司作為國(guó)有企業(yè)中較為特殊的群體，一直以來(lái)很難有個(gè)明確的行業(yè)界定，故而在母公司層面確定一個(gè)合理的基準(zhǔn)線、預(yù)警線和重點(diǎn)監(jiān)管線可能要考慮多重因素，甚至因地而異。不過(guò)，當(dāng)平臺(tái)公司的子公司實(shí)現(xiàn)分類(lèi)運(yùn)作時(shí)，可以結(jié)合子公司所處行業(yè)實(shí)行分類(lèi)管理。

（三）多重措施配套，為平臺(tái)公司降低負(fù)債提供了多個(gè)路徑

從目前的實(shí)際情況來(lái)看，平臺(tái)公司化解存量債務(wù)、降低負(fù)債率并非一朝一夕就能完成，不僅需要平臺(tái)公司自身充分作為，更需要頂層設(shè)計(jì)和提供政策支持。為了化解存量債務(wù)，意見(jiàn)也提出了諸多配套措施，比如：“積極通過(guò)優(yōu)化債務(wù)結(jié)構(gòu)、開(kāi)展股權(quán)融資、實(shí)施市場(chǎng)化債轉(zhuǎn)股、依法破產(chǎn)等途徑有效降低企業(yè)債務(wù)水平”；“不得強(qiáng)制要求國(guó)有企業(yè)承擔(dān)應(yīng)由政府或社會(huì)組織承擔(dān)的公益性支出責(zé)任”；“支持國(guó)有企業(yè)盤(pán)活存量資產(chǎn)優(yōu)化債務(wù)結(jié)構(gòu)”；“積極推進(jìn)混合所有制改革，鼓勵(lì)國(guó)有企業(yè)通過(guò)出讓股份、增資擴(kuò)股、合資合作等方式引入民營(yíng)資本”；“鼓勵(lì)國(guó)有企業(yè)通過(guò)主動(dòng)改造改制創(chuàng)造條件實(shí)施市場(chǎng)化債轉(zhuǎn)股”；“鼓勵(lì)各類(lèi)投資者通過(guò)股權(quán)投資基金、創(chuàng)業(yè)投資基金、產(chǎn)業(yè)投資基金等形式參與國(guó)有企業(yè)兼并重組”。這一系列措施為平臺(tái)公司化解存量債務(wù)，降低負(fù)債提供了有效的途徑，不乏有些措施用于約束地方政府行為，也算是對(duì)平臺(tái)公司轉(zhuǎn)型發(fā)展的利好。

（四）隱性債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)防范為平臺(tái)公司敲響警鐘

意見(jiàn)很重要一塊內(nèi)容就是強(qiáng)調(diào)要“厘清政府債務(wù)與企業(yè)債務(wù)邊界”，“堅(jiān)決遏制地方政府以企業(yè)債務(wù)的形式增加隱性債務(wù)”，并嚴(yán)禁地方政府和部門(mén)、國(guó)有企業(yè)等進(jìn)行各種形式或者變相的舉債融資。再結(jié)合近期坊間流傳神秘的27號(hào)文（即《中共中央國(guó)務(wù)院關(guān)于防范化解地方政府隱性債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的意見(jiàn)》）也已于前不久下發(fā)，雖說(shuō)具體內(nèi)容不得而知，但其核心肯定是圍繞政府隱性債務(wù)管理，而政府隱性債務(wù)的一大主要來(lái)源就是平臺(tái)公司等地方國(guó)有企業(yè)。從這個(gè)意義上看，意見(jiàn)在針對(duì)地方政府和平臺(tái)公司防范化解隱性債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)等方面，或許會(huì)與神秘的27號(hào)文有一定程度的銜接，無(wú)疑給平臺(tái)公司的未來(lái)融資工作中敲響了警鐘。

（五）重申對(duì)金融機(jī)構(gòu)的要求，平臺(tái)公司融資環(huán)境再度蒙上陰影

意見(jiàn)不僅對(duì)國(guó)有企業(yè)自身約束做了要求，也大篇幅強(qiáng)化外部約束機(jī)制，特別是加強(qiáng)金融機(jī)構(gòu)的協(xié)同約束。意見(jiàn)要求金融機(jī)構(gòu)“全面審慎評(píng)估其信用風(fēng)險(xiǎn)，并根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)狀況合理確定利率、抵質(zhì)押物、擔(dān)保等貸款條件”，對(duì)列入重點(diǎn)關(guān)注或重點(diǎn)監(jiān)管的國(guó)有企業(yè)，要么“聯(lián)合授信”，要么“原則上不得對(duì)其新增債務(wù)融資”。年初下發(fā)的財(cái)金【2018】23號(hào)文，明確規(guī)范金融機(jī)構(gòu)對(duì)地方政府和國(guó)有企業(yè)的投融資行為，此次再度對(duì)金融機(jī)構(gòu)提出要求，未來(lái)平臺(tái)公司的融資渠道會(huì)越來(lái)越窄。

（六）允許破產(chǎn)，使得打破平臺(tái)信仰成為可能

意見(jiàn)特別提出“對(duì)嚴(yán)重資不抵債失去清償能力的地方政府融資平臺(tái)公司，依法實(shí)施破產(chǎn)重整或清算”，這在歷次關(guān)于平臺(tái)公司監(jiān)管要求的文件中首次出現(xiàn)。隨著資管新規(guī)出臺(tái)，穿透性監(jiān)管加強(qiáng)，依托地方政府信用背書(shū)的平臺(tái)公司信仰難在，這當(dāng)中負(fù)債率極高、無(wú)實(shí)體性業(yè)務(wù)、缺乏現(xiàn)金流等資質(zhì)差的平臺(tái)公司將難逃厄運(yùn)，面臨破產(chǎn)重整和清算的風(fēng)險(xiǎn)。從《公司法》的角度來(lái)看，公司組建和破產(chǎn)乃是正常行為，意見(jiàn)中關(guān)于允許平臺(tái)公司破產(chǎn)的表述更是起到警示作用。當(dāng)然，為了防范系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生，平臺(tái)公司的破產(chǎn)和清算還需考慮多方面因素并慎重而為之。

在加強(qiáng)國(guó)有企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債約束的背景下，平臺(tái)公司作為高杠桿的國(guó)有企業(yè)，需要主動(dòng)配合相關(guān)政策，積極主動(dòng)采取措施完成降杠桿、減負(fù)債的目標(biāo)。具體可從以下幾個(gè)方面積極應(yīng)對(duì)：

（一）堅(jiān)決杜絕違法違規(guī)融資行為，有效控制債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)

近年來(lái)，針對(duì)地方政府和平臺(tái)公司違規(guī)舉債融資行為的監(jiān)管政策和文件頻出。此次出臺(tái)的意見(jiàn)對(duì)此也是再次強(qiáng)調(diào)。作為轉(zhuǎn)型中的平臺(tái)公司而言，積極執(zhí)行政策要求，杜絕任何形式的違法違規(guī)融資行為，并有效利用政策、約束地方政府和相關(guān)金融機(jī)構(gòu)的變相融資行為，同時(shí)對(duì)已有的違法違規(guī)融資行為及時(shí)整改，確保公司各類(lèi)舉債融資行為合法合規(guī)、償債責(zé)任明確、償債能力足夠等，從而有效控制平臺(tái)公司的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，是擺在平臺(tái)公司當(dāng)前的首要任務(wù)。

（二）積極推動(dòng)整合重組，特別是優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)與債務(wù)的置換

結(jié)合政府對(duì)平臺(tái)公司的轉(zhuǎn)型需求，平臺(tái)公司應(yīng)按照意見(jiàn)的要求，把握時(shí)機(jī)積極推動(dòng)兼并重組。當(dāng)前，平臺(tái)公司主營(yíng)業(yè)務(wù)基本為非經(jīng)營(yíng)性業(yè)務(wù)，其占比較高，盈利能力嚴(yán)重不足。平臺(tái)公司在兼并重組的過(guò)程中需聚焦主業(yè)，圍繞主業(yè)延伸產(chǎn)業(yè)鏈，尋求兼并重組的機(jī)會(huì)，以做大做強(qiáng)主業(yè)為主要目標(biāo)，對(duì)于一些與主業(yè)無(wú)關(guān)且盈利能力嚴(yán)重不足的業(yè)務(wù)逐漸剝離，在剝離的過(guò)程中需要注重資產(chǎn)重組、盤(pán)活。首先，地方政府將具有一定收益來(lái)源的國(guó)有資產(chǎn)持續(xù)整合注入到平臺(tái)公司；其次，平臺(tái)公司應(yīng)加強(qiáng)資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)能力，在一定條件下通過(guò)租賃、資產(chǎn)證券化、轉(zhuǎn)讓等方式充分盤(pán)活存量資產(chǎn)，獲得穩(wěn)定的經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流，提升公司的盈利效果；最后，積極剝離無(wú)效資產(chǎn)和公益性債務(wù)，并通過(guò)置換成經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)的方式控制公司的資產(chǎn)負(fù)債水平。

（三）積極推動(dòng)混合所有制改革，引入優(yōu)秀社會(huì)資本降低負(fù)債

在降杠桿的過(guò)程中，平臺(tái)公司需要深化改革力度，積極推動(dòng)混合所有制改革，積極開(kāi)展股權(quán)融資和引入戰(zhàn)略投資者等，優(yōu)化公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)，提升公司的經(jīng)營(yíng)管理水平，最終建立資產(chǎn)負(fù)債自我約束的長(zhǎng)效機(jī)制。目前，國(guó)家大力倡導(dǎo)國(guó)有企業(yè)實(shí)現(xiàn)混合所有制改革，對(duì)于城投公司來(lái)說(shuō)，引入非國(guó)有資本、民營(yíng)資本等社會(huì)資本不僅短期內(nèi)能緩解償債壓力，長(zhǎng)期來(lái)看，不僅能夠提升城投公司的經(jīng)營(yíng)能力和綜合競(jìng)爭(zhēng)力，還能有效約束政府這只手。此外，混合所有制改革，有助于促進(jìn)國(guó)有資本流動(dòng)和國(guó)有資產(chǎn)保值增值。

（四）合理甄別債務(wù)，按照市場(chǎng)化方式推行債轉(zhuǎn)股

在此次降杠桿的過(guò)程中，市場(chǎng)化債轉(zhuǎn)股也是一項(xiàng)重要的措施。平臺(tái)公司需要針對(duì)自身狀況積極利用債轉(zhuǎn)股的契機(jī)，按照債轉(zhuǎn)股相關(guān)政策的要求，主動(dòng)與銀行、資產(chǎn)管理公司等對(duì)接，在甄別債務(wù)基礎(chǔ)上，選擇適合的模式進(jìn)行債轉(zhuǎn)股，一方面有利于優(yōu)化完善公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)、降低負(fù)債率，另一方面也能健全公司的法人治理機(jī)制和提升公司的經(jīng)營(yíng)管理水平，有利于公司的市場(chǎng)化轉(zhuǎn)型發(fā)展。

（五）完善內(nèi)部治理、加強(qiáng)內(nèi)部約束，構(gòu)建內(nèi)部債務(wù)約束機(jī)制

平臺(tái)公司要結(jié)合此次降杠桿的要求，落實(shí)負(fù)債約束第一責(zé)任主體的契機(jī)，結(jié)合行業(yè)特點(diǎn)及自身企業(yè)實(shí)際，合理設(shè)定資產(chǎn)負(fù)債率和優(yōu)化債務(wù)結(jié)構(gòu)。在公司常規(guī)治理及日常經(jīng)營(yíng)管理過(guò)程中，要加強(qiáng)資產(chǎn)負(fù)債約束，審慎開(kāi)展債務(wù)融資活動(dòng)。平臺(tái)公司應(yīng)逐步完善公司治理結(jié)構(gòu)，充分發(fā)揮董事會(huì)的作用，董事會(huì)要對(duì)資產(chǎn)負(fù)債狀況及未來(lái)的資產(chǎn)負(fù)債計(jì)劃進(jìn)行充分審議，主動(dòng)、及時(shí)呈報(bào)公司的財(cái)務(wù)狀況，如遇到財(cái)務(wù)困境主動(dòng)向債權(quán)人通報(bào)并協(xié)商處置等。同時(shí)，平臺(tái)公司針對(duì)子公司要強(qiáng)化資產(chǎn)負(fù)債約束，對(duì)子公司債務(wù)融資要嚴(yán)格審查，對(duì)嚴(yán)重資不抵債的子公司可以破產(chǎn)清算，防止風(fēng)險(xiǎn)波及到母公司層面。